3. Actividades y recomendaciones del Comité Financiero

A.  Estudio de la política de inversión del FEES

La política de inversión del FEES fue definida en 2012, a partir de las recomendaciones del Comité Financiero y del estudio realizado por Eduardo Walker (2011). En dicha oportunidad se modificó el mix de monedas (se redujo la participación de los dólares y euros, y se incrementó la de los yenes), se aumentó la diversificación del portafolio de inversión agregando instrumentos soberanos denominados en francos suizos (7,5%) y una pequeña proporción en acciones (7,5%). Estos cambios fueron implementados a mediados de 2013. Además, en 2020 se redujo la participación de acciones de 7,5% a 5% considerando que el fondo experimentaría retiros importantes dicho año producto de la pandemia, y en 2021 se decidió no invertir más en acciones ni en depósitos bancarios (ver siguiente sección).

Teniendo en cuenta las mejores prácticas, que sugieren hacer una revisión cada cierto tiempo de las políticas de inversión, y la recomendación del Comité, el Ministro decidió encargar la realización de un estudio al consultor, RVK, que ha sido contratado para apoyar al Ministerio en temas relacionados a la inversión de los fondos soberanos.

RVK realizó una presentación inicial al Comité en su sesión de abril de 2020. Sin embargo, en el contexto de la pandemia y el impacto que ésta podría tener en los supuestos utilizados en el estudio, el Comité recomendó posponer su realización hasta comienzos de 2021.

RVK se reunió en cuatro oportunidades con el Comité durante 2021 para presentar el grado de avance del estudio y dar la oportunidad a que sus miembros recomendaran ajustes a la metodología utilizada por la firma consultora. Entre las principales recomendaciones realizadas por el Comité se encuentran:

• Realizar el estudio en pesos chilenos y en términos reales con el fin de que los retornos, volatilidades, y la matriz de varianzas y covarianzas incorporen la relación que existe entre las distintas clases de activo y el peso en términos reales.
• Analizar la composición de monedas óptima, sobretodo en renta fija, ya que no es claro cómo la utilización de un índice global es coherente con el objetivo del fondo que quiere estar invertido principalmente en monedas de reserva.
• Estudiar el comportamiento de los distintos portafolios propuestos en relación al precio del cobre.
• Incorporar alternativas para menores tamaños del fondo teniendo en cuenta la disminución que experimentó el FEES entre 2020 y 2021.

RVK presentó sus conclusiones finales al Comité Financiero en diciembre de 2021. Entre ellas destacan composiciones estratégicas de activos que dependen del tamaño del FEES. El Cuadro 6 presenta la composición estratégica de activos actual y las alternativas propuestas por la firma consultora para distintos tamaños del fondo.

Para un tamaño del FEES inferior a US$ 3 mil millones, RVK recomienda que su portafolio de inversión esté compuesto únicamente por letras del tesoro debido a que ellas tienen una liquidez muy alta lo que permitiría financiar desembolsos importantes en un período corto de tiempo, sin incurrir en pérdidas significativas. Para un tamaño del fondo entre US$ 3 mil millones y US$ 5 mil millones, sugiere un portafolio muy concentrado en letras (48% del portafolio total) e incorpora bonos soberanos de mayor madurez (30%), depósitos bancarios (12%), bonos indexados a inflación (5%) y acciones (5%). Esta recomendación mantiene el objetivo de tener un fondo altamente líquido, sin embargo, mejora levemente el retorno esperado del portafolio. Para un tamaño del FEES superior a US$ 5 mil millones, y con la meta de aumentar su retorno esperado manteniendo el nivel de riesgo en relación a sus propuestas anteriores, propone una cartera que incorpora una nueva clase de activo[39], crédito (5% del portafolio), aumenta significativamente la exposición a bonos soberanos hasta 60% del fondo e incrementa levemente la exposición a bonos indizados a inflación hasta 8%. Por otra parte, reduce a 10% la exposición a letras del tesoro, y mantiene los depósitos bancarios y las acciones en 12% y 5%, respectivamente. Cabe señalar que para tamaños superiores a US$ 3 mil millones, RVK recomienda el uso de comparadores referenciales globales para bonos soberanos y bonos indizados a inflación. Además, para todas sus recomendaciones modifica levemente la composición de monedas de las letras del tesoro en relación a la política actual.

B.  Modificaciones a la política de inversión del FEES

Durante 2021 el Comité Financiero recomendó las siguientes modificaciones a la política de inversión del FEES que fueron aceptadas e implementadas por el Ministro de Hacienda:

• Depósitos bancarios: El Comité recomendó eliminar los depósitos bancarios de la composición estratégica de activos debido a que cada vez era más difícil para el BCCh mantenerse alineado con ella a medida que los retiros eran más significativos en relación al tamaño total del fondo. La dificultad del banco se originaba en que los recursos invertidos en dichos instrumentos no pueden ser utilizados hasta su vencimiento, por lo tanto, para financiar los retiros de 2021, era necesario vender otros instrumentos (letras de tesoro y bonos), lo que generaba distorsiones en la composición de su cartera en relación a la composición estratégica de activos. Esta modificación fue implementada a partir del 1 de octubre de 2021.
• Acciones: El Comité recomendó eliminar acciones de la composición estratégica de activos a mediados de 2021. Esta recomendación tuvo en cuenta que el horizonte de inversión del fondo se redujo en forma significativa debido a los importantes desembolsos que experimentó en el año y la incerteza que existía acerca de la evolución de su tamaño en el futuro. Además, se tuvo en cuenta que, si el fondo experimentaba desembolsos adicionales, el portafolio de acciones estaría por debajo del tamaño mínimo requerido por los administradores para gestionarlo dentro de los estándares de riesgo definidos para dicha clase de activo. Esta modificación fue implementada a partir del 1 de octubre de 2021.
• Soberanos: Se simplificó la forma de definir la elegibilidad de instrumentos soberanos ya que antes era necesario monitorear que cada instrumento estuviese en el comparador referencial. A partir de las modificaciones propuestas, se permite invertir en todas las letras soberanas, bonos soberanos y bonos indexados a inflación siempre y cuando los emisores sean de EE.UU., Alemania, Japón y Suiza, según corresponda en la composición estratégica de activos[40].

C.  Análisis de costos de transacción

En 2021 el Comité Financiero examinó el servicio que ofrecen algunas empresas internacionales especializadas en el análisis de los costos de transacción en que incurren los gestores de inversión. Esto con el objetivo de entender en mayor profundidad el tipo de análisis que puede ser realizado, evaluar si se justifica su contratación para las estrategias de inversión que se siguen en los fondos soberanos chilenos y conocer los costos involucrados. Para lo anterior, la Secretaría Técnica del Comité Financiero (Secretaría Técnica) solicitó a dos empresas, Zeno Solutions y Global Trading Analytics Babelfish (GTA), que analizaran los costos en que incurrieron los administradores de los fondos soberanos con el fin de evaluar si estaban dentro de los márgenes aceptables. La primera empresa analizó al FEES mientras que la segunda al FRP, en períodos en que se realizaron muchas transacciones asociadas a retiros en los fondos. Ambas empresas detectaron que los costos incurridos por el BCCh y los administradores externos eran razonables. En este escenario, se le solicitó a GTA, teniendo en cuenta que su portafolio analizado involucraba muchas clases de activo, que presentara la metodología y resultados de su análisis al Comité. A partir de lo anterior, los miembros del Comité pudieron conocer en detalle la metodología utilizada y corroborar que los administradores incurrieron en bajos costos. Sin embargo, se concluyó que en estrategias pasivas el beneficio de este tipo de análisis es limitado y que no se justifica contratarlo en un contexto en que los tamaños de los fondos se han reducido en forma importante.

D. Inversión Responsable

En la última sesión del año el Comité Financiero fue informado de la solicitud del Ministro de Hacienda de que se evalúe la incorporación de criterios Inversión Responsable en las políticas de inversión de los fondos soberanos.

Esta solicitud se sustenta en el compromiso adoptado por el Ministerio en el Acuerdo Verde, firmado en diciembre de 2019, de evaluar la modificación de las directrices de inversión del FRP y el FEES para incorporar requerimientos de administración del riesgo climático, ambiental, social y de gobernanza.

A partir de los antecedentes presentados por la Secretaría Técnica sobre criterios y experiencias de Inversión Responsable, el Comité concluyó, preliminarmente, que, en el caso del FRP, este tipo de consideraciones podrían ser aplicadas solo a parte de la cartera, dado que su portafolio incluye activos de renta variable, donde existe más experiencia internacional respecto a este tipo de inversiones. El Comité solicitó antecedentes adicionales a la Secretaría Técnica con el fin de evaluar la factibilidad de realizar una recomendación concreta al Ministro de Hacienda en esta materia.

E. Monitoreo de los administradores externos

El Comité Financiero recibió a las delegaciones del BCCh, BlackRock, Nomura, y Western Asset, quienes deben presentar anualmente a los miembros del Comité y del Ministerio sobre la gestión de sus portafolios. En estas presentaciones cada administrador detalla los resultados de su gestión, explicando las razones que explican su desempeño, sus metodologías de inversión y principales posicionamientos, así como también acerca de cambios organizacionales o en sus equipos que podría afectar su gestión. También se analizó la situación de los mercados que estuvieron muy afectados por la pandemia global. Todas estas visitas se enmarcan dentro de las actividades que dichos administradores deben realizar para dar cuenta de su gestión. Cabe señalar que las presentaciones de Mellon, Credit Suisse, UBS y BNP Paribas que estaban agendadas para los últimos cuatro meses de 2021 fueron postergadas para el primer semestre de 2022 teniendo en cuenta las modificaciones que experimentó la composición del Comité Financiero que obligó a modificar las fechas de las reuniones que estaban previamente agendadas en dicho período.